[摘要] 回顧曆史，A股房地産板塊整體營業收入增長率與地産投資走勢具有高度的一致性。
地産行業龍頭價值料重估
川財證券研究所所長陳雳日前接受中國證券報記者采訪時表示，回顧曆史，A股房地産板塊整體營業收入增長率與地産投資走勢具有高度的一致性。考慮地産領域正在由需求決定轉向供求博弈的大邏輯，地産龍頭企業在供給端高門檻下享有較爲突出的拿地優勢，地産行業集中度提升的基本趨勢仍將在2018年繼續演進，房企龍頭價值也有望獲得重估。
供地料保持較快節奏
“微觀邏輯上，地産企業當期拿地水平受到庫存的影響，直接決定了土地的需求端。”陳雳表示，在供給端，2017年4月出台的《關于加強近期住房及用地供應管理和調控有關工作的通知》，已經明確將地方政府供地去化與當地去化周期相挂鈎，而結合目前各主要城市可售面積與銷售面積，今年供地仍將保持較快節奏。
陳雳說，房屋銷售方面，考慮到購房往往通過貸款實現的客觀事實，銷售情況實際上極大地取決于利率特別是按揭貸款利率的走勢情況。
“開工方面，這首先取決于地産企業的開工意願。具體看，地産企業的開工情緒較大程度上受到資金來源方面的限制，而在資金來源中占比的‘其他資金來源’由銷售預收款項轉化而來，銷售下行的局面顯然將壓低開工水平。”陳雳認爲，本輪地産投資周期相較于以往較爲明顯的一個特點是地産企業拿地熱情居高不下，前期高拿地明顯加大了地産企業開工壓力，但高拿地向高開工的轉化也存在著一定的必然性。綜合兩方面因素並結合定量方法，2018年新開工面積大概率保持平穩水平。
房企龍頭價值或重估
租賃方面，陳雳認爲，就微觀層面而言，地産企業進入租賃市場有利可圖。租賃市場可能通過兩個渠道影響地産投資數據，一方面，租賃用地往往存在著較高的土地出讓折價，壓低了土地購置費部分，另一方面，地方政府大多已經提出較爲具體的竣工和住房投放計劃，推高了新開工面積。
“戶籍制度方面，南京、鄭州、長沙、武漢、濟南等二線城市已相繼降低落戶門檻。戶籍制度放松主要通過增加購房潛在人口而影響銷售，進而影響地産投資。”陳雳強調，以南京爲例，采用對數回歸的方式測算了商品房銷售對戶籍人口彈性，得出戶籍人口每變動1%，將造成商品房銷售面積變動7.16%的結論。但是，我們也測算了南京市人口流入構成和潛在購房人口，最終得出“即使全部21個二線城市均比照南京市對戶籍制度進行松綁，對全國商品房銷售面積整體刺激仍然小于1%”的結論。
此外，陳雳表示，棚改方面，棚改貨幣化的持續推進與資金來源相對充裕密不可分。自2015年以來，棚改貨幣化進程一直伴隨著央行PSL和政策性銀行棚改貸款的支持。但是，近來央行PSL投放速度明顯降低，也直接引發市場此前一度預期2018年棚改對銷售拉動作用減弱的預期。另一方面，去年12月舉行的全國住房城鄉建設工作會議上提出了今年改造各類棚戶區580萬套的計劃目標，高于此前市場普遍預期的500萬套水平。按照2017年實際完成棚改609萬套計算，則棚改貨幣化率僅需要提高到609*60%/580=63%的水平就可以保證對銷售的拉動與今年持平。總而言之，棚改因素在2018年出現大幅變動的可能性並不高。
陳雳強調，回顧曆史，可發現A股房地産板塊整體營業收入增長率與地産投資走勢具有高度的一致性。例如，近十年來，地産投資與地産企業整體營收增長率均在2010年初達到點，此後的下滑也基本保持同步。地産投資在今年大概率維持較強韌性，地産板塊營業收入大致與去年情況相似，出現嚴重下滑的可能性不大。另一方面，考慮地産領域正在由需求決定轉向供求博弈的大邏輯，地産龍頭企業在供給端高門檻下享有較爲突出的拿地優勢，地産行業集中度提升的基本趨勢仍將在2018年繼續演進，房企龍頭價值也有望獲得重估。
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